한국전력 (015760) 3년래 최고실적

3분기 영업이익은 2.33조원으로 3년래 최고치를 기록했습니다. 석탄가격과 유가하락이 본격 반영되면서 전년대비 1조원 이상의 비용감소가 수익성 개선을 견인했습니다. 하지만 올해 5월부터는 유가가 반등했고 석탄가격도 9월부터 상승반전해 내년 1Q부터는 다시 수익성 둔화우려가 존재합니다. 유가 등 외부변수에 의한 실적 변동성을 축소시키고 구조적인 이익체력을 갖추기 위해서는 연료비 연동제 도입이 필요합니다.


3Q20 실적은 3년래 최고치였으나 예상치는 하회

3Q20 영업이익은 2.33조원(+498%QoQ, +88%YoY)으로 3Q17 2.77조원 이후 최고치를 기록했다. 코로나19로 인한 산업활동 위축으로 전력판매량은 -1.8%YoY 감소해 5개분기 연속 감소세가 지속되었지만, 1) 석탄가격/유가 하락으로 연료비가 전년대비 9,000억원 이상 감소했고, 2) 전력구입단가(SMP)도 8월부터 급락해 구입전력비가 전년대비 4,000억원 이상 감소하는 등 1조원 이상의 비용감소가 실적개선을 이끌었다.


단, 키움증권 추정치 3.02조원과 컨센서스 2.52조원에는 미치지 못했는데 장마와 폭우 등으로 인한 비정기 보수로 원전 이용률이 66.4%(2Q 81.3%)에그쳐 당초 예상치 75%보다 부진했고, 석탄발전 이용률도 70.5%로 전년동기 81.2%보다 하락하는 등 기저발전 이용률이 예상보다는 부진했기 때문이다. 


연료비 연동제 도입으로 요금 불확실성 해소가 필요

유가하락이 SMP 하락으로 반영되는 시차는 5~7개월로 올해 코로나19로 인해 연초부터 4월까지 급락한 유가는 3Q~4Q 실적에 집중적으로 반영되지만 5월부터는 유가가 반등했고 석탄가격도 9월부터 상승반전해 내년 1Q부터는 수익성 둔화우려가 존재한다.


따라서 유가 등 외부변수에 의한 실적 변동성을 축소시키고 구조적인 이익체력을 갖추기 위해서는 동사가 추진중인 연료비 연동제 도입이 필요하다. 당초 올해 6월말까지 완료될 예정이었던 전기요금체계 개편안 검토는 코로나19로 인해 연말까지 일단 연기되었는데 이와 관련해 올해말에서 내년초에 진행되는 상황을 주목해 볼 필요가 있다. 연료비 연동제가 시행된다면 전기요금불확실성에 대한 우려가 해소되면서 주가도 재평가될 것으로 판단한다.


단기적인 주가상승 모멘텀은 제한적이지만 현 주가가 12mf PBR 0.2X에 불과한 점과 연말~연초 요금체계개편 기대감 부각가능성을 반영해 투자의견 Buy를 유지한다. 3Q20 실적과 최근 연료가격 상승을 반영해 2020E 및 2021E 지배주주EPS 전망치를 기존대비 각각 -66%, -78% 하향하고 목표주가를 27,000원(12mf PBR 0.25X 적용)으로 -16% 하향한다.